数据库更新公告
1.【风险数据】增加2020年1季度86家财险公司，83家寿险公司，12家再保公司偿付能力数据 2.【财务数据】增加2019年86家寿险公司、82家财险公司资产负债表、利润表、现金流量表 3.【市场数据】增加2020年3月保险业经营情况，财险公司、寿险公司经营情况，分地区保费，分公司保费 4.【市场数据】增加部分2020年4月寿险公司万能险利率，增加最近一周投连险价格数据 5.【上市险企】增加2020年1季度上市险企投资收益率 6.【行研报告】增加行研报告16篇
13精利用最新录得数据做的研究报告之69期：
2020年一季度寿险公司内含价值估计：
一种基于“偿二代”的寿险公司估值方法
先说结论：
1、基于“偿二代”体系下的寿险行业认可负债与财务报表负债存在的差异，“13精”给出了寿险公司“剩余边际”的估算公式：实际资本-净资产-附属资本水平。以上市公司数据为检查样本，我们的剩余边际估值能解释上市公司实际披露剩余边际的76%。 2、在剩余边际估计基础上，结合上市公司有效业务价值与剩余边际、财务净资产与调整净资产之间的稳定关系，我们给出了寿险公司内含价值的计算公式：
其中，
参数含义及校准过程详见正文。
3、基于上述公式，“13精”估算了2020年一季度上市寿险公司的内含价值。中国人寿的内含价值突破万亿大关，相比2019年底提高8%；平安寿险的内含价值达到7766亿元，提高3%；太保寿险内含价值为3196亿元，提高5%，新华保险内含价值为2113亿元，提高3%。也就是说，四家上市公司的内含价值均有所增加。作为价值投资者，市场的过度不利波动，恰是抓住公司估值洼地的最好时机。正所谓，“家里有粮、心中不慌”！ 4、2020年一季度寿险行业内含价值高达3.4万亿元，相比2019年底提高4.3%。其中，中国人寿、平安寿险、太保寿险和新华保险四家公司内含价值为2.3万亿元，占行业比重为68%，相比2019年提高5.3%；其他寿险公司内含价值为1.1万亿元，占行业比重为32%，相比2019年提高2.1%。 5、“13精”给出了2020年一季度67家寿险公司内含价值排行榜。内含价值规模超过千亿元的公司依次是中国人寿、平安寿险、太保寿险、新华保险、泰康人寿和太平人寿；其中，中国人寿内含价值超过万亿元大关。
正文：
截止到4月30日，“13精”已经陆续收集了86家财险公司和83家寿险公司的风险数据指标。与财险公司业绩经营看“三率”不同，寿险公司业绩经营表现主要看“剩余边际、有效业务价值、内含价值等”。可惜地是，即使是上市公司，也仅是在半年度和年度时点披露内含价值。如何评估2020年一季度上市寿险公司，甚至所有寿险公司的内含价值呢？在此，我们将利用最新一期的数据继续修正该方法，并用改方法估算2020年一季度寿险公司的内含价值。同时本期我们不再用华夏人寿作为训练样本之外的检测样本，而是用太平人寿作为检测样本。您还记得，去年“13精”给出的计算公式吗？为便于小伙伴们理解，我们的估算思路简单分为三步：由于“偿二代”体系下的寿险行业认可负债与财务报表负债存在明显着差异，恰好为我们估算寿险公司剩余边际提供了可行性。保险合同准备金=合理估计准备金+风险边际+剩余边际显然，财报和偿报两者主要差异在于剩余边际是否确认为非认可负债。财报确认，而偿报不确认。此外，财报和偿报负债端的另一个差别是满足一定条件下的附属资本，同样也是财报确认，而偿报不确认。由此，我们想到使用财务报表中的总负债减去“偿二代”体系下的认可负债，同时也要剔除附属资本的影响，并将该差值作为寿险公司“剩余边际”的近似替代，计算公司如下： “剩余边际”近似替代=财务总负债-认可负债-附属资本水平 步骤二：限于数据可得性，“剩余边际”近似替代公式的进一步修正由于非上市寿险公司无法获取季度财务的总负债指标，尽管给出了“剩余边际”近似替代公式，依然无法计算非半年度和年度的寿险公司剩余边际。值得注意的是，在季度偿付能力报告中披露实际资本与净资产指标，这为我们进一步迭代“剩余边际”的估算公式提供了可行性。我们假设“偿二代”认可资产与财务报表中的总资产两种无差异（实际上，这种假设也是为了计算高频剩余边际的无奈之举）。上述计算“剩余边际”的近似替代公式可以做进一步变换：“剩余边际”近似替代=财务总负债-认可负债-附属资本水平+认可资产-财务总资产 =（认可资产-认可负债）-（财务总资产-财务总负债）-附属资本水平为了能够最终给出寿险公司内含价值的估算公式，我们还需要进一步给出“估算剩余边际”与实际剩余边际、剩余边际与有效业务价值、净资产与调整净资产三组变量之间的“稳定”关系。图1.1给出了2016-2019年度四家上市公司的估算“剩余边际”与真实剩余边际的比值差异。选用的样本量包括四个年度末数据和2018、2019年的半年度数据，共计24个样本点。从24个样本点的平均差异来看，“13精”估算的“剩余边际”仅可以解释76%的程度，基于该数值我们对上述估算的“剩余边际”进行调整。 β表示估算剩余边际与真实剩余边际的修正系数。基于上市公司实际数据对该参数进行校准，可得 β=0.76。
（2）剩余边际与有效业务价值的区别在于：
图1.2给出了2016-2019年度四家上市公司有效业务价值与剩余边际的比值。我们使用表示有效业务价值与剩余边际的比值。从24个样本平均值来看，有效业务价值约是剩余边际的52%，即α=0.52。
上述估值参数，与去年取值基本一致。这同时也表明，各变量之间关系的是比较稳定的。为便于比较，我们继续采用去年给出的寿险公司估值公式：
其中，
基于上述公式，我们首先估算了2020年一季度上市寿险公司的内含价值，如图2.1所示。
中国人寿的内含价值突破万亿大关，相比2019年底提高8%；平安寿险的内含价值达到7766亿元，相比2019年底提高3%；太保寿险内含价值为3196亿元，相比2019年底提高5%，新华保险内含价值为2113亿元，相比2019年底提高3%。而我们知道，2020年一季度中国资本市场保险指数下跌近20%。一升一降，寿险估值重要参考指标PEV显著下降。作为价值投资者，市场的过度不利波动，恰是抓住公司估值洼地的最好时机。需要说明的是，内含价值的估算公式为行业总体平均值。具体对于各家公司均会存在一定程度的差异，即使上市公司也不例外。
从2018和2019年上市公司估算内含价值与实际内含价值平均偏差来看，中国人寿为9%（实际值/估算值-1）、太保寿险为5%、平安寿险为-1%、新华保险为-9%。2020年1季度上市公司内含价值在使用估算公式取得估计值的基础上，均进行了上述偏差调整。
类似地，各家寿险公司的小伙伴们，在自行使用上述估算公式对照内含价值时，也应该考虑这样系统偏差。
由于太平人寿所属集团在港股上市，我们也可以收集到该公司的内含价值，恰好为估算公式提供了较好的样本外检验。图2.2给出了2016-2020年太平人寿内含价值偏差调整后的估计值。偏差率指的是内含价值实际值与初步估计值（采用行业平均值）的差异程度。
某年度偏差调整后的估计值由该年度初步估计值*（1+上年度偏差率）计算而得。由此，我们可以计算2020年一季度太平人寿的内含价值约为1528亿元，相比2019年底的1489亿元，提高了约3%。图3.1给出了中国资本市场上市公司和非上市公司的内含价值对比情况。2020年一季度寿险行业内含价值高达3.4万亿元，相比2019年底提高4.3%。其中，中国人寿、平安寿险、太保寿险和新华保险四家公司内含价值为2.3万亿元，占行业比重为68%，相比2019年提高5.3%；其他寿险公司内含价值为1.1万亿元，占行业比重为32%，相比2019年提高2.1%。
表1给出了2020年一季度67家寿险公司内含价值排行榜（删除了净资产为负、实际资本小于净资产的公司样本）。
中国人寿内含价值规模约10216亿元，居第1位；平安寿险内含价值规模约7766亿元，居第2位；太保寿险、新华保险、泰康人寿和太平人寿内含价值均超过千亿元规模。具体相关数据指标可登陆13精数据库查询。
13精数据库-风险数据-增加2020年1季度86家财险公司，83家寿险公司，12家再保公司偿付能力数据
13精数据库-财务数据-增加2019年86家寿险公司、82家财险公司资产负债表、利润表、现金流量表
13精数据库-市场数据-增加2020年3月保险业经营情况，财险公司、寿险公司经营情况，分地区保费，分公司保费
13精数据库-各产品线-增加部分2020年4月寿险公司万能险利率，增加最近一周投连险价格数据
13精数据库-上市险企-增加2020年1季度上市险企投资收益率
13精数据库5月总第69周行研报告更新
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