查看原文
其他

SEA:成功把自己玩崩了!

海豚君 海豚投研 2023-11-18


11月14日晚美股盘前,SEA冬海集团公布了2023年三季度财报,虽然市场对公司用利润换增长的情况早有预期,但实际表现仍远差于预期,要点如下:

1. Shopee电商重回增长含金量不高:由于先前三个季度Shopee电商板块业务增长大幅放缓,公司二季度时宣布将重新加大投入,刺激业务重新增长。而本季度再度公布的GMV增长确实扭正到5%的同比增长到201亿,订单量则同比增长了13%,创历史新高。可见公司的确实现了增长再提速的既定目标。

相比市场预期,公司实际交付GMV仅高了2%并无超预期的惊喜。而价量拆分来看,本季客单价同比大幅下降了7%,可见单量增长大幅提升实际主要靠降价实现,并非健康的自然增长,含金量不高。

另一方面,先前为了做利润大幅拉高变现率,现在为了促进增长,近两个季度又再度接连下调了(连续环比减少了0.4pct和0.6pct)。导致电商营收增速反而继续放缓到16%,最终实现营收比预期略高2%,同样缺乏亮点。

2. 但代价是无法承受的巨亏: 而这并无预期外亮点的GMV和营收数据,背后的代价却是利润崩盘式下跌。本季Shopee经营亏损高达4.3亿美元,已接近去年三季度5.9亿的亏损,近乎把过去几个季度扭亏的功绩一笔勾销。虽然为了推动Shopee业务量止跌回升,投入和亏损扩大是情理之中。但相比市场预期的抹去正向利润,停留在盈亏平衡边缘。为了并不亮眼的增长,如此超预期巨亏显然是市场难以接受的。

3. Garena表面光鲜,实则一般:而第二重要的游戏板块,虽然财务数据上的营收和利润都看似不错,领先市场预期的幅度在10%以上。但实际上关键的运营数据并不算好。

首先用户数据上,由于Free Fire高频用户数据企稳,市场本期待用户数能环比改善,实际上季度活跃用户和付费用户数则分别减少了1百万和2百万人。

虽然用户进一步“提纯”下,人均付费金额有所提升,但本季流水为4.48亿,环比仅增长0.05亿,显然也没有多大的改善。尽管营收超预期,但主要是递延收入余额明显减少的助力,有透支余粮修饰当期业绩的“财技”痕迹。

同样的,Garena板块虽然经营利润也高于预期,超额的利润大部分恐怕也源自加速确认的递延收入。

4. SeaMoney平稳增长,最为省心:三大支柱业务中,反而是起步最晚的金融板块业绩最为“省心”。营收继续保持同比37%的高增长势头。关键经营数据上,季度末待收回贷款余额为24亿美元,较上季度的20亿明显增长,逾期90天以上的坏账率也从2%下降到了1.6%呈现健康增长的趋势。板块利润也由28%提升到34%,实现经营利润1.5亿,高出市场预期约20%。虽然本板块表现不俗,但无奈在三大业务中,重要性最低,无法完全掩盖电商和游戏板块的缺陷。

5. 毛利下滑,营销暴增,再度亏损:对应公司在电商板块上投入,本季度电商的毛利率由46%下滑到了42%,这反映了公司补贴力度的增加。另外,电商板块的营销费率环比由16%跳涨到了39%,回到了去年二季度的水平同时是忽高忽低,变动过于激烈。

加总三项业务,电商板块虽含金量不高、但毕竟有所改善,而游戏业务同样“虚胖”,因此公司整体的收入还是略高于预期4%。但无奈电商板块亏损过于巨大,虽然游戏和金融业务都好于预期,公司整体实现经营亏损1.3亿,相比预期的则是0.48亿的利润,可谓失之千里。

海豚投研观点:
整体上,我们可以清晰的看到本季SEA财报最大的缺陷就是,再重新投入刺激电商业务增长的叙事下,业务增长改善的幅度算不上多好,对利润的侵蚀却远远大于预期。而这其实意味着,公司先前几个季度靠牺牲增长换来的利润是不可持续的,Shopee一旦拖离补贴和价格优势后,看起来并无法保持竞争优势,这对该业务中长期的利润预期是个重大打击。
另外,重要性第二的游戏业务,用户继续流失,流水不见改善迹象,也是让市场和管理层头疼的第二个难题。但更关键的是,除了本季业务的缺陷外,管理层先前为了做利润,不顾后果的大幅提升变现率,减少补贴,势必会造成竞争力下滑,增长降速。
而此次又为了做增长,不记代价的加大投入,导致板块直接由盈利到巨额亏损。这种上窜下跳,反复且激烈变化的经营方向,一定程度上显示了管理层有些短视,为了实现当前目标,不考虑后果和代价。导致公司业绩暴雷几乎常态化。
尽管为了刺激增长,投入和亏损扩大的确是合理的商业行为,但如此不靠谱的执行力很难让投资者放心。

海豚君随后会通过长桥App与海豚的用户群分享电话会纪要,感兴趣的用户欢迎添加微信号“dolphinR123”加入长桥海豚投研群,第一时间获取电话会纪要。


以下为财报详细解读


一、Shopee:要增长又不顾利润

上次业绩会时,Sea明确提到三季度最大的KPI即重新提速Shopee的业务增长速度,现在看来也确实完成了目标,因此公司也再度披露了“停更了2个季度”的GMV和订单量数据。

具体来看,本季Shopee实现201亿美元的GMV规模,在先前连续三个季度负增长后,终于扭正到5%的同比正增长。

拆分价量来看,前三个季度订单量同比11-15%的下跌幅度的确是“家丑不可外扬”,好在本季订单量增速大幅扭正到13%,绝对额也创出历史新高。

以上来看,本季度Shopee成功扭正订单额和订单量增速值得肯定,GMV相比市场预期仅领先了约1%,改善幅度并无有超预期的惊喜。

究其原因,是因为本季客单价同比大幅下降了7%,这也侧面表明本季单量增长提升,实际是主要靠降价换得,而非健康的自然增长(主要靠需求提升or市占提升),也使得GMV重回增长的含金量进一步下降。

因此,本季度Shopee实现营收22.3亿美元,虽也的确创历史新高,但环比提升不过1亿元出头,领先市场预期的幅度不过2%。同样没有在预期目标外带来更多的惊喜。

另外也能看到,Shopee先前为了做利润不顾代价的大幅拉高变现率,现在为了增速,近两个季度又再度接连下调了变现率(分别环比下降0.4%和0.6%),为了实现经营目标,“一根筋式”的上调再下调变现率,海豚君认为一定程度上显示了管理层经营时的严重短视,为了当期的KPI,而不顾背后的代价。

二、Garena表面光鲜,实则也表现一般

第二重要的Garena游戏板块,虽然初看之下营收和经营利润都明显好于预期,但更关键的经营数据实则表现一般。

首先由于高频月度显示Free Fire的用户数已企稳反弹,市场本预期用户数能环比增长,但实际是季度活跃用户数环比继续减少了一百万人,付费用户数更是下降二百万。用户群体继续流失。

虽然在用户进一步“提纯”的情况下,人均付费金额有所提升,但本季流水为4.48亿,环比0.05亿聊胜于无,同样没有展现明显的改善迹象。

尽管Garena本季确认的5.9亿营收,环比明显增长,也高出预期约6%,但主要是因为递延收入余额的明显减少,透支余粮修饰当期业绩的“财技”痕迹明显。

三、SeaMoney 数字金融最为“省心”

第三支柱的SeaMoney业务的表现则无明显瑕疵,本季度继续保持同比37%的高增长势头,实现收入约4.46亿元。

经营数据上,本季度末待收回贷款余额为24亿美元,较上季度的20亿明显增长,同时逾期90天以上的坏账率也从2%下降到了1.6%,体现了健康稳定增长的趋势。

四、电商巨亏,过往扭亏功绩一笔勾销

小结上文,电商板块虽的确扭转增长趋势,但首先改善幅度在预期内,其次是以价换量成色不高,游戏板块收入超预期主要靠递延收入变化的“财报技术”也成色不高。相比之下,本季公司亏损扩大的代价却远高于预期。

具体来看,最关键的电商板块本季经营亏损高达4.3亿美元,和去年三季度5.9亿的亏损,已属同一量级,近乎过去几个季度扭亏的功绩一笔勾销。虽然公司为了推动Shopee业务量止跌回升,投入和亏损扩大可以理解。但在GMV和收入提速并不算惊喜的情况下,Shopee亏损幅度却远差于市场预期(约1亿的经营利润)着实难以原谅。

游戏板块3.5亿的经营利润,虽看似明显高于预期的2.9亿,但同样主要是靠调教递延收入实现的,也并不算明显的利好。

仅有DFS金融板块利润继续由28%提升到34%,实现经营利润1.5亿高出市场预期约20%。但无奈DFS板块的重要性排名最末,在极差的电商板块,和虚胖的游戏板块的拖累下,公司整体本季实现经营亏损1.3亿,而预期的则是0.48亿的利润,失之可谓千里。

四、整体业绩

加重上述三项核心业务各自的表现后,本季Sea整体实现收入33.1亿,高于市场预约4%,但由上文分析可知,核心的电商和游戏板块表现含金量并不高。

毛利层面,由于电商板块客单价和平台变现率双双明显下滑,电商板块的毛利率由46%下滑到了42%,虽然游戏板块毛利持平,公司整体毛利受拖累下也下降了约3pct。因此尽管收入创新高,毛利润反而环比不增反减。

费用层面,对应着公司在电商业务上的投入增长,电商板块的营销费用率从16%大幅提高到了39%,一下子回到了去年二季度的水平可见投入力度之大,但同样是上下变化幅度太过激进。

至于行政费用和研发费用则延续了收缩的趋势,可见公司把资源全部集中到了补贴和营销上。侧面也意味着公司在游戏研发的投入上也比较克制。

<正文完>


冬海集团(SEA)过往研究:
2023年8月15日财报点评《小腾讯sea:断臂求生后,反噬汹涌而至
2023年5月17日财报点评《小腾讯 SEA:又要被烂透的游戏拖入深渊?

2023 年 3 月 8 日财报点评《一切为了活下去!小腾讯 SEA 断臂求生
2022年11月16日财报点评《游戏烂透、Shopee 绝地求生,SEA 能回光返照了?
2022年8月17日财报点评《成长没了依然暴亏,Sea 拿什么拯救估值
2022年5月17日财报点评《SEA:游戏 “老去”,电商独自撑场
2022年3月2日4Q21财报点评《SEA要“精分”:电商、游戏冰火两重天
2022年1月5日《“小腾讯” 被抛吓坏腾讯小兄弟?Sea 这事意义不一样
2021年1月10日《偏安一隅还是跨海出击?东南亚仍是 SEA 的 “龙兴之地”
2021年1月24日《融合 “淘宝 + 腾讯 + 支付宝”,互联网究极体--SEA 的征途不止千亿美金




- END -




// 转载开白

本文为海豚投研原创文章,如需转载请添加微信:dolphinR123 获得开白授权。


/免责声明及一般披露提示

本報告僅作一般綜合數據之用,旨在长桥海豚投研(“海豚投研”)及其關聯機構之用戶作一般閱覽及數據參考,並未考慮接獲本報告之任何人士之特定投資目標、投資產品偏好、風險承受能力、財務狀況及特別需求投資者若基於此報告做出投資前,必須諮詢獨立專業顧問的意見。任何因使用或參考本報告提及內容或信息做出投資決策的人士,需自行承擔風險。海豚投研毋須承擔因使用本報告所載數據而可能直接或間接引致之任何責任或損失。本報告所載信息及數據基於已公開的資料,僅作參考用途,海豚投研力求但不保證相關信息及數據的可靠性、準確性和完整性。

本報告中所提及之信息或所表達之觀點,在任何司法管轄權下的地方均不可被作為或被視作證券出售邀約或證券買賣之邀請,也不構成對有關證券或相關金融工具的建議、詢價及推薦等。本報告所載資訊、工具及資料並非用作或擬作分派予在分派、刊發、提供或使用有關資訊、工具及資料抵觸適用法例或規例之司法權區或導致海豚投研及/或其附屬公司或聯屬公司須遵守該司法權區之任何註冊或申領牌照規定的有關司法權區的公民或居民。

本報告僅反映相關創作人員個人的觀點、見解及分析方法,並不代表海豚投研及/或其關聯機構的立場。

本報告由海豚投研製作,版權僅為海豚投研所有。任何機構或個人未經海豚投研事先書面同意的情況下,均不得(i)以任何方式製作、拷貝、複製、翻版、轉發等任何形式的複印件或複製品,及/或(ii)直接或間接再次分發或轉交予其他非授權人士,海豚投研將保留一切相關權利。




/文末福利

欢迎长按识别图中二维码,加入海豚投研群,与投资老鸟畅谈投资机会。



研报不易,点个“分享”,给我充点儿电吧~

继续滑动看下一个

您可能也对以下帖子感兴趣

文章有问题?点此查看未经处理的缓存