中闻案讯 | 曹琳律师代理的私募基金对赌纠纷 获得重审改判并再获北京高院确认

近日，北京市高级人民法院作出再审裁定，驳回刘某的再审申请。至此，这起历时4年的私募基金对赌纠纷案件，经一审、二审发回重审、重审一审、二审、再审五个阶段，终于尘埃落定，曹琳律师代理的私募基金案件获得了最终的胜诉，为投资人挽回重大损失。

 基本案情 

2015年6月，该私募基金机构与A公司（标的公司）及原股东签订了《增资协议》，约定该私募基金机构对A公司进行增资，认购价格以A公司2015年承诺实现税后净利润为基础，按照10倍市盈率计算，同时《增资协议》还特别约定了 A公司的业绩指标和上市期限，如未能完成则触发对赌条款，A公司有义务向私募基金机构进行业绩补偿，原股东有义务进行股权回购。

同一天，该私募基金机构与A公司签署了《补充协议》，约定如果该私募基金机构的投资额减少的情况下，A公司无需履行业绩补偿义务，并对私募基金机构在A公司持股比例的计算方式进行了约定。

之后该私募基金机构向A公司进行了投资，但金额少于《增资协议》的约定。因A公司长期未办理股权变更登记，后该私募基金机构与A公司又签署了一份《投资协议》确认了投资金额及占股比例，并办理了工商变更登记。《补充协议》和《投资协议》均未对原股东回购问题作出约定。

由于A公司未能在约定的时间上市，且业绩未达标，该私募基金机构在2017年提起诉讼，要求原股东承担回购义务及违约责任。一审法院认为该私募基金机构未能按照《增资协议》的约定足额投资，故无权要求原股东回购，判决驳回私募基金机构的全部诉讼请求。

 争议焦点 

1、未按《增资协议》约定足额投资，投资人是否有权要求原股东回购？

2、后续签署的《投资协议》是否视为对《增资协议》的变更？

 代理意见 

曹琳律师接受该私募基金机构委托后，第一时间调取了原审卷宗材料，并与客户进行了多次深入的沟通，对交易背景、交易架构和履行过程进行了详细了解，向二审法官就三份协议签订的背景及法律关系进行清晰的梳理和说明：

1、私募基金作为一家投资机构，投资的目的就是为了获取投资收益后退出，而非长期持有股权，否则不会同意如此高的溢价进行增资；

2、股东回购这个对赌协议中最重要的原则是双方一开始谈判的时候就已经确定的。投资金额的多少，只影响回购价款的计算，不影响投资人回购的权利，否则在《补充协议》中就不会仅仅约定对目标公司业绩补偿的豁免，而没有任何豁免原股东回购义务的约定；

3、三份协议签署的主体明显不同，《增资协议》是私募基金机构与原股东及标的公司签署，而后两份协议是私募基金机构与标的公司签署，且并未对原股东的回购义务进行任何新的约定。因原股东不是协议的签署主体，故在后两份协议根本不会也不可能对原股东的回购义务进行约定。《股权投资协议》与《增资协议》主体不同，不存在《股权投资协议》代替《增资协议》的可能性。

4、权利的放弃必须以明示的方式才能发生法律效力，否则不应当在无约定或者法律明确规定的情况下，推定当事人对权利进行了放弃。原股东也始终未提供任何证据证明投资人对回购义务进行了豁免，实际上原股东的回购义务从未豁免也不可能豁免，这是对赌的核心所在。

 判决结果 

二审法院以事实认定不清、程序违法为由将本案发回重审。代理律师的上述观点也得到了重审法院和北京高院的认可，最终撤销原审判决，改判支持了我方的全部主张。

 律师建议 

对赌协议，也称估值调整机制，是股权投资及并购领域常用的交易模式。通过私募基金进行股权投资时，其作为财务投资人，通常不直接参与目标公司经营管理，通过对赌协议赋予投资方调整投资价格的权利，可以平衡投资方与目标公司、管理层之间的关系。基于对赌主体的不同，可以分为投资方与目标公司对赌、投资方与股东（或创始人、实际控制人等）对赌两大类；从不同的对赌方式来看，常见的对赌形式主要包括业绩补偿（现金或股权补偿）、股权回购。虽然九民纪要对对赌协议的效力和履行裁判作出了专门规定，但投资实务是千变万化的，法条存在一定滞后性，无法涵盖所有的投资行为。因此，曹律师建议：

1、无论是投资人还是融资方，都需要特别注意不同协议文本的衔接，保证意思表示的准确性、完整性和连贯性，同时留存好相关的沟通记录。

2、纠纷发生后，要将整个交易背景、交易架构以及商业惯例向法官或仲裁员进行清晰简明的阐述，协助他们全面地了解交易的实质及后续变更的原因，在此基础上结合合同文本解释和相关证据的佐证，力争让裁判者理解并接受己方的主张。

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合伙人 曹琳

● 中国政法大学 法学硕士

● 北京多元调解及发展促进会调解员

● 业务领域：金融资管、私募基金、公司合规、商事诉讼与仲裁