【招商宏观】疫情外溢效应已有所显现——一图一观点（2020年第7期）

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我们在线上路演中提及，新冠肺炎疫情的供给冲击，由于强力的防控措施，导致其与需求冲击接踵而至。供给冲击可能的后果之一就是国内产业链所受负面影响会扩散至全球产业链，进而引起其他国家经济下行压力上升。这一担忧已经从美日2月制造业PMI数据中得到初步验证。

2月份美国制造业PMI由1月份的51.9降至50.8，服务业PMI降至49.4，显著低于1月份的53.3，并达到6年来的最低水平，主要原因之一是新订单数下降。由于地理距离较远，且对中国需求以来程度低，美国是在本次新冠疫情中受影响相对较小的国家，其景气程度超预期的下滑加剧了市场对全球经济形势的担忧。

此外，2月日本Markit制造业PMI从上月的48.8降至47.6 ，服务业PMI 从上月的51降至46.7，综合PMI 从上月的50.1降至47，而2019年四季度日本经济已因消费税上调的影响而负增长，当前景气程度的进一步下滑也凸显了日本经济的窘境。

疫情的扩散则是另一个引发担忧的因素：虽然中国的疫情整体来看受到有效控制，但日韩的确诊人数纷纷加速上升，扩散趋势明显，在这样的背景下，如果日韩积极采取措施（例如东京已暂停多项大型活动），必然对短期经济活动造成影响，如果不积极采取措施，后续的风险将更加无法估量，这基本抵消了中国疫情得到控制带来的积极因素：从联邦基金利率期货的隐含概率来看，美联储在上半年降息的概率已经达到60%，重新回到了1月末的水平。

综合以上两方面来看，我国所面临的外需环境出现恶化，出口增速除了受我国自身供给的短期影响外，因外需因素出现更持续低迷的概率有所上升。

一图一观点

一、外需恶化的风险上升

由于当前经济数据显示海外经济基本面的表现不及预期，并且新冠病毒疫情在日韩等国家亦有所扩散，我国面临的外部环境恶化的风险上升。

2月份美国制造业PMI由1月份的51.9降至50.8，服务业PMI降至49.4，显著低于1月份的53.3，并达到6年来的最低水平，主要原因之一是新订单数下降。由于地理距离较远，且对中国需求以来程度低，美国是在本次新冠疫情中受影响相对较小的国家，其景气程度超预期的下滑加剧了市场对全球经济形势的担忧。

此外，2月日本Markit制造业PMI从上月的48.8降至47.6 ，服务业PMI 从上月的51降至46.7，综合PMI 从上月的50.1降至47，而2019年四季度日本经济已因消费税上调的影响而负增长，当前景气程度的进一步下滑也凸显了日本经济的窘境。

疫情的扩散则是另一个引发担忧的因素：虽然中国的疫情整体来看受到有效控制，但日韩的确诊人数纷纷加速上升，扩散趋势明显，在这样的背景下，如果日韩积极采取措施（例如东京已暂停多项大型活动），必然对短期经济活动造成影响，如果不积极采取措施，后续的风险将更加无法估量，这基本抵消了中国疫情得到控制带来的积极因素：从联邦基金利率期货的隐含概率来看，美联储在上半年降息的概率已经达到60%，重新回到了1月末的水平。

综合以上两方面来看，我国所面临的外需环境出现恶化，出口增速除了受我国自身供给的短期影响外，因外需因素出现更持续低迷的概率有所上升。

二、疫情冲击之下，畜肉与鲜菜涨价而工业品降价

只看基数因素，CPI在1月到达5.4%的高峰后，可能出现明显回落；PPI在1月实现转正后，会在二季度可能重新为负；总体的通胀率也将趋于下行。具体而言，2020年4个季度CPI的基数因素分别为3.4、3.2、2.2、0.2个百分点，其中1月的4.0个百分点为全年峰值，2、3月将明显下降至2.9、3.3个百分点，上半年总体趋于下降；4个季度PPI的基数因素分别为+0.0、-0.3%、+0.0%，-0.0%，最小值是5月的-0.5%，二季度为全年低点。

但目前，新冠病毒疫情会同时冲击商品的生产和需求，同时宏观调控也在加力应对疫情对经济的冲击，此时新涨价因素已成为CPI、PPI走势更具影响力的因素。

对于CPI，由于消费品需求存在刚性，因此疫情扩散期间新涨价因素会较为稳定甚至偏强。目前可以看到畜肉、鲜菜价格1月以来都出现了涨价，这已经在1月CPI畜肉、蔬菜分项有所体现。2月上旬畜肉和鲜菜价格出现上升，中旬（截至2月20日）仍保持高位。

对于PPI，由于工业品的需求相对弹性，且与经济景气度的相关性更强，因此在疫情冲击之中新涨价因素会趋于下降。可以看到螺纹钢、电解铜等工业品价格自2019年12月以来出现下降，2020年2月以来价格进一步加速下行。

三、房地产融资限制有望进一步边际改善

我们在年度经济展望报告中提及，在因城施策的调控思路和稳房价、稳地价、稳预期的调控要求下，2020年房价下行压力较大地区的房地产调控政策将有边际改善，主要体现为房地产销售端融资限制的边际放松。去年11月和今年2月，5年期LPR共计下调10bp，即反映了三稳要求下调控政策的边际调整。

这次疫情爆发以来，全国商品房销售几乎陷入停滞。2月22日，30城商品房销售面积仅有3.4万平方米，节后前两周30城销售面积同比增速分别为-81.1%和-84.3%。然而，房地产开发资金来源中，销售回款的占比接近50%，而且房地产企业杠杆率普遍偏高。因此，销售的停滞不但影响房地产投资形势，甚至可能引起房地产企业因资金链条的问题而整体风险水平进一步提升，进而影响到金融形势的稳定。

当此局面下，我们预计因疫情冲击，出于防风险的考虑，房地产融资限制会进一步边际放松，开发端和销售端融资都会有所改善，以避免疫情诱发新的风险事件。