华商原创 ▎证券虚假陈述案中的“同罚不同判” ——保千里证券虚假陈述责任纠纷案焦点问题解析

2017年8月9日，中国证监会经调查作出（2017）78号《行政处罚决定书》，认定存在以下违法事实：

第一，提供虚假协议虚增评估值。保千里公司在中达股份公司破产重整过程中进行重组资产评估时，深圳市保千里电子有限公司（以下简称保千里电子）向银信资产评估有限公司（以下简称银信评估）提供了两类虚假的意向性协议。一是提供了4份虚假协议，该4份协议由保千里电子公司自行制作，均系虚假。二是提供了含有虚假附件的5份协议，该5份协议签订时均为意向性协议，并未对合作开发车型、功能、预测供货数量及时间等内容做出具体约定。保千里电子公司自行制作含有上述内容的协议附件，协议对方对此并不知悉。综上，保千里电子公司将上述共计9份虚假协议提供给银信评估公司，银信评估公司对保千里电子公司股东全部权益价值评估的结果为28.83亿元。银信评估公司对于保千里电子公司前装夜视业务板块的评估，主要依据有产品数量的意向性协议，包括上述存在虚假情形的9份协议。评估机构根据原估值模型，在其他影响因素不变的条件下，剔除上述虚假协议的影响，对保千里电子公司重新进行估值，评估估值下降，虚假协议致使评估值虚增较大，导致中达股份公司多支出了股份对价，损害了被收购公司中达股份公司及其股东的合法权益。庄敏、陈海昌、庄明、蒋俊杰、深圳市日昇创沅资产管理有限公司在《江苏中达新材料集团股份有限公司重大资产出售及非公开发行股份购买资产暨关联交易报告书（修订稿）》中称，已出具承诺函，承诺其为本次重大资产重组所提供的有关信息真实、准确和完整，不存在虚假记载。庄敏时任保千里电子公司的董事长、总经理，主导整个收购事项，出具了上述承诺函并签字，是该收购事项的主要负责人员，陈海昌、庄明、蒋俊杰与庄敏构成一致行动关系，同属于收购人，出具了上述承诺函并签字。

第二，中达股份信息披露存在虚假记载。中达股份公司第六届董事会第二十三次会议审议通过《报告书（草案）》，并于2014年10月30日披露了《报告书（草案）》，其中披露了银信评估公司对保千里电子公司的估值为28.83亿元。根据证监会上市公司并购重组审核委员会反馈意见，2015年2月26日，中达股份公司披露了《江苏中达新材料集团股份有限公司重大资产出售及非公开发行股份购买资产暨关联交易报告书（修订稿）》，补充披露了有关意向性合同，包括本案所涉9份存在虚假情形的协议，中达股份公司上述披露行为构成所披露的信息有虚假记载的信息披露违法行为。中达股份公司第六届董事会第二十三次会议审议并以表决方式一致通过《报告书（草案）》，参会的董事会成员有童爱平、王务云、林硕奇、王培琴、刘某英、张某伟、茅建华、费滨海、沙智慧，9位参会董事会成员均在会议决议书中签字确认。由于重组议案涉及关联交易事项，关联董事刘某英、张某伟回避表决。董事长童爱平、董事王务云是中达股份公司重大资产重组事项的主要决策者、组织实施者，并在相关披露文件上签字，在重组过程中起主导作用，是中达股份公司信息披露违法行为的直接负责的主管人员。林硕奇、王培琴、茅建华、费滨海、沙智慧参加董事会会议，负责审议上述重大资产重组事项，并在相关披露文件上签字，是中达股份公司信息披露违法行为的其他直接责任人员。认定庄敏及陈海昌、庄明、蒋俊杰的上述行为构成了《中华人民共和国证券法》第二百一十四条所述违法行为，中达股份公司的虚假信息披露行为违反了《中华人民共和国证券法》第六十三条、第六十八条的规定。依据《中华人民共和国证券法》第二百一十四条的规定，对庄敏责令改正，给予警告，并处以60万元罚款；对陈海昌、庄明、蒋俊杰责令改正，给予警告，并分别处以15万元罚款；依据《中华人民共和国证券法》第一百九十三条第一款的规定，对保千里公司责令改正，给予警告，并处以40万元罚款；对童爱平、王务云给予警告，并分别处以20万元罚款；对林硕奇、王培琴、茅建华、费滨海、沙智慧给予警告，并分别处以10万元罚款。

2017年8月31日始，投资者开始向人民法院提起民事诉讼，诉请保千里、相关股东及高管承担民事赔偿责任。根据保千里公司2019年6月24日发布的编号为临2019-049号《关于公司涉及诉讼的进展公告》载明，投资者共提起的证券虚假陈述责任纠纷诉讼案件为1,298件，诉请金额为26,151.38万元，1038例已出判决书，27例已撤诉，判决赔偿金额为8840.90万元。

1.法律定义

《证券虚假陈述赔偿司法解释》第二十条、第三十三条等对上述时间点如何认定作出了规定。其中，第二十条规定：“本规定所指的虚假陈述实施日，是指作出虚假陈述或者发生虚假陈述之日。虚假陈述揭露日，是指虚假陈述在全国范围发行或者播放的报刊、电台、电视台等媒体上，首次被公开揭露之日。虚假陈述更正日，是指虚假陈述行为人在中国证券监督管理委员会指定披露证券市场信息的媒体上，自行公告更正虚假陈述并按规定履行停牌手续之日。”第三十三条规定：“投资差额损失计算的基准日，是指虚假陈述揭露或者更正后，为将投资人应获赔偿限定在虚假陈述所造成的损失范围内，确定损失计算的合理期间而规定的截止日期。基准日分别按下列情况确定：（一）揭露日或者更正日起，至被虚假陈述影响的证券累计成交量达到其可流通部分100％之日。但通过大宗交易协议转让的证券成交量不予计算。（二）按前项规定在开庭审理前尚不能确定的，则以揭露日或者更正日后第30个交易日为基准日。（三）已经退出证券交易市场的，以摘牌日前一交易日为基准日。（四）已经停止证券交易的，可以停牌日前一交易日为基准日；恢复交易的，可以本条第（一）项规定确定基准日。”

2.本案审判认定结果及理由

第一，关于虚假陈述实施日。保千里公司于2014年10月30日披露了《报告书（草案）》，其中披露了银信评估公司对保千里电子公司的估值为28.83亿元。其后根据证监会上市公司并购重组审核委员会反馈意见，于2015年2月26日，进一步披露了《报告书（修订稿）》，补充披露了有关意向性合同，包括本案所涉9份存在虚假情形的协议。因此，被告保千里公司最早于2014年10月30日、最迟于2015年2月26日实施了虚假陈述行为。虽然原告的所有投资行为均发生在2015年2月26日之后，确定虚假陈述行为具体的实施日对本案没有影响，但是法院认为，保千里公司虚假陈述行为主要影响的是拟注入资产的评估价值及公司支付的对价，2014年10月30日保千里公司首次向市场披露的利好是拟注入保千里电子公司的估值为28.83亿元，这足以影响投资者的投资决策和价值判断，虽然其后保千里公司于2015年2月26日，进一步披露了《报告书（修订稿）》，补充披露了包括本案所涉9份存在虚假情形的有关意向性合同，但只是对之前披露的补充和细化，并没有实质性改变或修正估值。故法院认定本案虚假陈述的实施日为2014年10月30日。

第二，关于虚假陈述揭露日和基准日。2016年12月29日，保千里公司首次公告披露公司涉嫌信息披露违法违规，被中国证券监督委员会立案调查，并收到了相关《调查通知书》。2017年7月12日，保千里公司公告收到中国证券监督管理委员会《行政处罚事先告知书》；8月9日中国证券监督管理委员会作出《行政处罚决定书》；8月12日，保千里公司发布《关于公司及相关当事人收到中国证券监督管理委员会的公告》。数被告主张本案虚假陈述揭露日应从被告保千里公司首次披露因信披违规被中国证券监督管理委员会立案调查的2016年12月29日，对应确定虚假陈述损失的基准日为保千里公司上市可流通股票换手率达到100%的2017年4月11日；原告主张2016年12月29日公告并没有披露具体由于什么违法行为被立案调查，故本案虚假陈述揭露日应为被告保千里公司公告收到中国证券监督管理委员会《行政处罚事先告知书》的2017年7月12日，对应确定虚假陈述损失的基准日，由于保千里公司股票复牌后持续无量跌停，至本案审理终结时换手率未达到100%，故应为第三十个交易日即2018年1月31日。本院认为，虚假陈述揭露日，是指虚假陈述行为在全国范围发行或者播放的报刊、电台、电视台等媒体上，首次被公开揭露之日。2016年12月29日，保千里公司首次公告因信披违规被中国证券监督管理委员会立案调查，虽然公告没有具体信披违规行为，但是公告提到立案调查的原因是信披违规，而且证监会其后公布的处罚与立案调查事项对应一致。就当前市场而言，上市公司被中国证券监督管理委员会立案调查是非常严重的事件，对具体上市公司股价属于重大利空，初次发布之日消息朦胧之时，对市场投资者心理影响较大，足以警示投资者并影响投资决策。事实上，保千里公司股票走势也印证了这一点，2016年12月29日保千里公司首次公告被立案调查当日股票跌停报收。因此，法院认为，2016年12月29日保千里公司首次公告因信披违规被中国证券监督管理委员会立案调查之日，为本案虚假陈述揭露日。

本案对应确定损失的基准日为保千里公司上市可流通股票换手率达到100%的2017年4月11日。根据上海证券交易所保千里公司股票交易公开信息查明，从揭露日2016年12月29日至基准日2017年4月11日，保千里股票的基准价为13.323元。

3.实务建议

第一，关于实施日。在处理虚假陈述诉讼中对虚假陈述实施日的判断，应当注意区别虚假陈述的实施日与违法行为的实施日。在上市公司出现虚假陈述行为时，也往往伴随着出现其他的违法行为，实施日的判断应当根据《行政处罚决定书》认定的虚假陈述行为的具体实施日确定。比如在笔者代理的宝安鸿基案中，行政处罚决定书予以处罚的虚假陈述行为是指宝安鸿基公司在2007年3月19日作出了“鸿基公司并未出资，仅为名义持有，代持股份不属于鸿基公司资产，鸿基公司亦不享有任何权益”的《澄清公告》，因此虚假陈述实施日应当是2007年3月19日，而非投资者主张的鸿基公司自1994年开始已经持有股份的违法事实。

第二，关于揭露日。实践中，揭露日往往会涉及表现为上市公司发布收到证监会立案调查通知书的公告以及发布收到证监会行政处罚决定书的公告，然后媒体在上市公司公告后会进行报道。而在《九民会议纪要》中明确，“虚假陈述的揭露和更正，是指虚假陈述被市场所知悉、了解，其精确程度并不以“镜像规则”为必要，不要求达到全面、完整、准确的程度。原则上，只要交易市场对监管部门立案调查、权威媒体刊载的揭露文章等信息存在着明显的反应，对一方主张市场已经知悉虚假陈述的抗辩，人民法院依法予以支持。”因此，关于揭露日的认定将会更明确，只要公告收到证监会立案调查通知书即可被认定为揭露日。

1.法律依据

《证券虚假陈述若干规定》第七条 虚假陈述证券民事赔偿案件的被告，应当是虚假陈述行为人，包括：（一）发起人、控股股东等实际控制人；（二）发行人或者上市公司；（三）证券承销商；（四）证券上市推荐人；（五）会计师事务所、律师事务所、资产评估机构等专业中介服务机构；（六）上述（二）、（三）、（四）项所涉单位中负有责任的董事、监事和经理等高级管理人员以及（五）项中直接责任人；（七）其他作出虚假陈述的机构或者自然人。2015年《证券法》第一百九十三条　发行人、上市公司或者其他信息披露义务人未按照规定披露信息，或者所披露的信息有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，责令改正，给予警告，并处以三十万元以上六十万元以下的罚款。对直接负责的主管人员和其他直接责任人员给予警告，并处以三万元以上三十万元以下的罚款。

2.本案审判结果及理由

1）关于被告庄敏、陈海昌、庄明、蒋俊杰应否为被告保千里公司的上述债务承担连带赔偿责任问题。

法院认为，庄敏时任保千里电子公司的董事长、总经理，主导保千里公司整个收购事项，陈海昌、庄明、蒋俊杰与庄敏构成一致行动关系，同属于共同收购人。四自然人被告在保千里公司重整过程中，违背《承诺函》，操纵上市公司进行虚假陈述行为，侵犯投资者权益，构成共同侵权，依法应承担连带赔偿责任。虽然保千里公司以庄敏、陈海昌、庄明、蒋俊杰为被告向本院提起了侵权赔偿诉讼【（2017）粤03民初2381号】，但四被告对上市公司内部的赔偿责任不影响其对外承担责任。

2）关于被告童爱平、王务云应否为被告保千里公司的案涉债务承担全部或部分连带赔偿责任。

首先，在证券虚假陈述责任纠纷案件中，上市公司的董事、监事、高级管理人员和其他直接责任人员承担民事赔偿责任的归责原则为过错推定原则。即对于上市公司的董事、监事、高级管理人员和其他直接责任人员，推定其对于上市公司的虚假陈述行为给投资者造成的损失存在过错，但其能证明自身无过错的除外。法院认为，基于证券违法案件的行政处罚和证券虚假陈述民事赔偿责任所保护的法律利益性质有所不同，构成要件及认定依据的实体法律规定也不同。本案也是以“在董事会讨论重组议案涉及关联交易事项时，参与表决及在相关披露文件上签字”为标准作出是否处罚的决定（事实上，因回避表决的中达股份公司其他两位董事并没有受到处罚）。上市公司及其董事、监事、高级管理人员和其他直接责任人员受到相关行政机关的行政处罚，并不必然导致或者推定其在民事纠纷中存在过错并承担相应的民事赔偿责任。

其次，在证券虚假陈述侵权赔偿责任纠纷中，考量董事、监事、高级管理人员和其他直接责任人员是否履行忠实、勤勉义务时，应区分信息来源不同。法院认为，上市公司信息披露文件从信息来源上主要包括上市公司自身信息和他人提供的第三方信息。相比较而言，公司董事对于公司自身的经营及财务情况更为熟悉，对于披露公司自身信息负有的谨慎注意义务应相对较高，对于此类披露信息，公司董事、监事、高级管理人员和其他直接责任人员的忠实、勤勉义务应侧重于保证信息实体内容本身的真实、准确和完整；除非特殊情形，否则难以免除其责任；对于他人提供的第三方信息，公司董事、监事、高级管理人员和其他直接责任人员负有的谨慎注意义务与公司内部信息应有所不同，考量是否履行忠实、勤勉义务则应更加侧重于程序方面。在专业评估机构出具意见的情况下，审查义务主要体现在审查评估机构的独立性、评估假设前提的合理性、评估方法与评估目的的相关性以及评估定价的公允性，而且应以合理谨慎的商人标准判断和要求，而对非专业的董事、监事、高级管理人员和其他直接责任人员不能以专业人士的标准加以要求。本案虚假陈述行为系中达股份公司在重组过程中，借壳方保千里电子公司向银信评估公司提供虚假意向性协议，故本案中达股份公司违法披露的信息并非当时上市公司中达股份公司自身的经营及财务信息，而是重组交易对方保千里电子公司提供的存在虚假记载的信息。该披露的信息对于庄敏及一致行动人而言是公司内部经营信息，其应保证信息的真实、完整；对被告童爱平、王务云而言，属于来源于公司之外他人提供的第三方信息。庄敏及一致行动人存在故意行为；而被告童爱平、王务云注意义务相较庄敏及一致行动人要轻，考量是否履行忠实、勤勉义务的侧重也应与庄敏及一致行动人有所不同。最后，本案被告童爱平、王务云并无不当行为或其他足应承担赔偿责任的过失。判断公司董事、监事、高级管理人员和其他直接责任人员忠实、勤勉义务时，应根据职责分工、专业技能、客观行为及主观心理状况等综合因素，具体案件具体分析。本案根据行政处罚决定认定的事实，保千里电子公司向银信评估公司提供了两类虚假的意向性协议。其中4份虚假协议，5份属含有虚假附件的协议，性质虽然恶劣，但行为隐蔽，经各证券服务机构审核，亦均确认其内容不存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏。证据显示，在中达股份公司重组期间，作为公司董事长的被告童爱平及公司财务负责人的被告王务云频繁往来江阴和深圳，履行了应尽的工作职责。综上所述，被告童爱平、王务云在任职中达股份公司董事期间就公司重大资产重组事项进行决策时，虽然客观上未能发现银信评估公司评估结论所依据部分虚假意向性协议，导致公司对外发生虚假陈述行为并被行政处罚。但是综合全案情况，法院认为不应认定其对案涉虚假陈述民事侵权行为具有过错。故不支持原告提出的被告童爱平、王务云应为被告保千里公司的案涉债务承担连带赔偿责任的主张。

3.实务建议

笔者建议，上市公司的董监高因虚假陈述行为受到证监会的行政处罚，因而被投资者提起民事赔偿诉讼时列为共同被告，分析是否应承担民事赔偿责任时，在紧紧围绕法律构成要件的同时，应当根据虚假陈述行为发生时的交易背景、各方的职责分工、虚假信息形成的原因、履职的情况等综合考量。在上市公司的并购重组过程中，因交易背景复杂、交易流程繁冗，产生虚假陈述行为的源头并非每位董监高可控，在此过程中如何合法合规履职，董监高需注意保留好法律证据，以应对诉讼风险。

保千里证券虚假陈述责任纠纷案出现“同罚不同判”、“同罚不同赔”的判决结果，是法院对借壳上市过程中收购方与被收购方在虚假陈述行为产生的原因力上进行深度区分，而作出创新性的公平判决。本案的判决结果将对借壳上市等并购重组过程中的虚假陈述案件审理具有重大示范影响力。

唐华英

华商律师事务所

合伙人

主要执业领域为不良资产处置与投资；金融类、证券类、公司类商事诉讼及仲裁；公司并购重组