【华泰宏观】4月外储值下降或主要归咎估值效应｜4月外储数据简评
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常慧丽 S0570520110002 研究员
易 峘 S0570520100005 首席宏观经济学家
报告发布时间：2022年5月7日
摘要
4月以美元计的外储水平环比下跌，主要受美元走强、以及资产价格下跌共同拖累，而跨境资本流出压力可能有所缓解。4月中国外汇储备环比下降683亿美元至3.12万亿美元，降幅较3月的258亿美元有所扩大（图表1）。以SDR计值，4月外储环比上行146亿至2.32万亿。同时，4月中国黄金储备保持在6,264万盎司（即1,948.3吨）不变，对应美元估值环比下降1.6%至1,197亿美元。
我们对4月外储变动的具体拆解如下：
1）4月美元大幅走强明显拉低外储估值。随着美联储快速加息预期升温、且临近缩表，4月美元指数环比大幅上涨4.7%。分币种来看，由于美日货币政策取向持续背离，4月日元兑美元汇率大幅贬值6.2%，而欧元、英镑分别兑美元贬值4.7%、4.3%。据我们估算，4月非美元货币兑美元汇率变化可能导致以美元计的外储估值环比下跌约500亿美元。
2）4月资产价格变动也拖累外储估值。随着市场对欧洲加大财政刺激、以及美联储加快收紧步伐的预期升温，4月全球主要国债收益率环比明显走高，其中10年期美债、欧元区公债、英国国债利率分别环比上行60、39、30个基点。同时，在全球增长预期下调、美债利率上行的背景下，4月主要股指下跌，其中标普500指数环比下跌8.8%。综合来看，4月资产价格变动也可能拖累外储估值。
3）4月外汇流出压力可能边际上有所缓解。近期国内疫情及防控措施带来的相关不确定性上升，叠加美元走强，加剧人民币贬值压力。4月人民币兑美元汇率环比贬值3.7%，兑一篮子货币的CFETS人民币汇率指数下跌1.0%（图表2）。然而，内需走弱下，衰退性贸易顺差规模可能扩大；同时，在3月录得较大规模流出后，4月沪深港通北向资金重回净流入，显示人民币资产的中长期吸引力回升（图表3）。由此，4月外汇流出压力可能边际缓和。
在疫情及其相关不确定性明显消退之前，短期内人民币汇率可能面临一定的贬值压力，但基本面因素不支持人民币结构性贬值。我们重申，稳预期和稳增长才能稳汇率。如我们在《由2月结售汇转“小逆差”看稳预期痛点》（2022/4/5）以及《人民币缘何突然走弱、后续如何？》（2022/4/25）中分析，疫情及防控措施带来的多项不确定推升中国资产的隐含风险溢价，叠加美联储近期连续“鹰派”表述推动美元走强，导致4月下旬以来人民币汇率快速走弱。从交易层面看，短期内人民币兑美元汇率走势可能主要取决于疫情与抗疫防控措施的变化。然而，人民币实际汇率主要通过相对价格通缩完成调整，无需名义汇率明显贬值；而且从跨境资本存量及流量角度看，人民币也不具备大幅贬值的基础。另一方面，美元指数可能在两次50基点加息及缩表开始后的6月迎来“回调窗口期”。最后，我们再次重申，人民币更大规模贬值的真正尾部风险，来自对宏观和政策预期的不确定性，利差和汇率变化都是结果而不是原因。稳汇率的痛点是稳预期和稳增长，利差不应成为当下降息或其他逆周期政策的制约。
风险提示
疫情加速传播，纾困政策滞后。
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