【华泰宏观】央行 1Q 例会:基调相似但关注短期变化
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易 峘 S0570520100005 首席宏观经济学家
常慧丽 S0570520110002 研究员
报告发布时间：2022年3月31日
摘要
通稿总结：货币政策延续宽松基调，政策执行方面的表述和此前货政执行报告、再之前的两会以及中央经济工作会议实质差别不大，主要更新是提及关注近期俄乌战争及国内疫情反复的影响、及呼应金稳委会议精神。具体几个方面看：
1）在国内外经济形势方面，例会关注近期俄乌战争以及国内疫情反复对经济的潜在影响。例会延续此前说法，指出国内经济仍面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力，同时外部环境不确定性上升。
2）在周期性货币政策方面，例会继续强调加大跨周期和逆周期调节力度，保持流动性合理充裕，增强信贷总量增长的稳定性，但也提到，保持宏观杠杆率基本稳定。——例会首次提及货币政策主动应对、提振信心，呼应 3月 16 日金稳委会议要求。此外，与去年 4 季度例会声明相比，此次例会还表示要“进一步疏通货币政策传导机制”，可能是因为 2 月金融数据显示地产相关需求以及企业融资需求疲弱。
3）在结构性货币政策方面，例会继续强调积极发挥结构性货币政策作用，加大对小微企业、科技创新、绿色发展的支持。例会继续强调用好普惠小微贷款支持工具、碳减排支持工具等绿色金融再贷款、以及区域协调再贷款工具等结构性政策，同时明确表示要增加支农支小再贷款。改革方面，例会强调维护金融市场稳定，并着力稳定银行负债成本，而其他有关金融供给侧改革、利率与汇率机制改革、金融体制改革、房地产金融政策以及金融开放方面的表述保持不变。
4）同时，呼应3 月 16 日金稳委会议——例会也强调进一步加强部门间政策协调。
短期内，货币政策宽松可能亟需在稳预期、稳货币信贷周期、尤其稳地产去杠杆进程上做更多的实质性工作。——虽然宏观基本面自去年 4 季度以来已经发生了多个层面的、较明显的变化，但货币政策总体基调并没有发生重大调整。执行上看，去年 12 月和今年 1 月 LPR 调降后 2-3 月暂停、不排除受海外货币政策收紧周期的制约。
往前看，短期美联储加息制约难除（参见《LPR未调降，稳预期需加力》，2022/3/21），然而，国内疫情和地产去杠杆多个层面引发的流动性“急症”却有加速升级、互相加强的趋势（参见《疫情终将过去，但需谨防流动性“急症”成“痼疾”》，2022/3/29）。这种状况下，货币政策应该更坚决地“以我为主”，并抓住“主要矛盾”。如果利率下调受到更多概念上的制约，那么加大基础货币投放，并最终以一定性质的政府信用、或准政府信用来承托地产去杠杆过程中的民营地产商债务“挤兑”压力，可能难以完全避免（参见《地产“托底”政策为何仍效果欠佳？》，2022/1/20）——且政策执行层面上，急病还需快药医，越早扭转地产相关行业现金流下行的趋势、偿债风险上升的预期，那么所需的实质意义上的政策“幅度”反而更小。但同理、反之亦然。
风险提示：防疫压力超预期，政策稳预期有所滞后。
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